El canal de transmisión de las tasas de interés en la política monetaria de México

EL CANAL DE TRANSMISIÓN DE LAS TASAS DE INTERÉS EN LA POLÍTICA MONETARIA DE MÉXICO Armando Sánchez Vargas,* Ignacio Perrotini Hernández,** Gabriel Gómez,*** Jonathan Bruno Méndez Méndez**** RESUMEN El objetivo de este artículo es determinar empíricamente los principales canales de transmisión de las tasas de interés en México. Lo anterior se lleva a cabo mediante la especificación y estimación de un modelo VAR estructural cointegrado (SVAR) que captura los mecanismos de transmisión entre las tasas de interés de México en el corto y en el largo plazos. Los resultados econométricos sugieren que el mecanismo de transmisión de las tasas de interés en México sigue dos canales claramente definidos y que el papel monopólico de las instituciones de crédito desempeña un papel fundamental en la determinación del traspaso entre las tasas de interés. Palabras clave: banca central, cointegración, crédito, tasa de interés, política monetaria. Clasificación JEL: E50, E54, E58. ABSTRACT This paper aims to determine empirically the main transmission channels between short-term and long-run interest rates in the Mexican economy. Econometric results, obtained from a structural cointegrated VAR model, point out two clearly defined channels of transmission. Moreover, monopolistic credit institutions in the local market appear to play a fundamental role in the transmission mechanism of interest rates. Key words: central banking, cointegration, credit, interest rate, monetary policy. Classification JEL: E50, E54, E58.  Fecha de recepción: 14/12/2012. Fecha de aceptación final: 27/02/2012. * Investigador titular de tiempo completo del Instituto de Investigaciones Económicas (IIEc) de la UNAM, ** Profesor de tiempo completo de la División de Estudios de Posgrado de la Facultad de Economía de la UNAM, *** Profesor titular de tiempo completo de la Facultad de Estudios Superiores (FES) Acatlán de la UNAM, **** Profesor de la División de Estudios de Posgrado de la UNAM, [133] 134 ECONOMÍA: TEORÍA Y PRÁCTICA • NUEVA ÉPOCA, NÚMERO 36, ENERO-JUNIO 2012 INTRODUCCIÓN El objetivo de este artículo es determinar empíricamente los principales canales de transmisión de las tasas de interés en México. Específicamente, se estudia cómo se propagan los efectos de los choques de política monetaria en el mercado de dinero mexicano por medio de las tasas de interés. Lo anterior se lleva a cabo mediante la especificación y estimación de un modelo VAR estructural cointegrado (SVAR) que captura los mecanismos de transmisión entre las tasas de interés de México en el corto y en el largo plazos. Para investigar las interacciones dinámicas entre las distintas tasas de interés se requiere probar la presencia de relaciones de largo plazo en un ámbito multivariado, identificar el espacio de cointegración y modelar las interacciones contemporáneas de interés. Los resultados econométricos sugieren que el mecanismo de transmisión de las tasas de interés en México sigue dos canales relevantes. Uno muestra que la tasa de fondeo afecta directamente la tasa interbancaria y ésta, a su vez, afecta positivamente la tasa de los CETES, y esta última a la de los UNIBONOS. Un segundo canal muestra que la tasa interbancaria afecta positivamente también las tasas bancarias activa y pasiva. Se encontró que la tasa interbancaria tiene un efecto positivo sobre el rendimiento de los títulos gubernamentales. Lo anterior puede estar asociado con el papel monopólico que desempeñan las instituciones de crédito en la adquisición primaria de las colocaciones de títulos gubernamentales (Levy y Mántey 2004). Otro hallazgo relevante es que se aprecia un efecto menor de la tasa interbancaria sobre la tasa de interés pasiva, lo que está relacionado con la relativa inelasticidad de los depósitos y el presunto oligopsonio bancario en México. Este artículo está organizado de la siguiente manera. La siguiente sección presenta la teoría de la política monetaria y sus canales de transmisión. La sección 2 discute la política monetaria en México. La sección 3 presenta la evidencia empírica y la 4 discute los resultados. Para terminar, se presentan las conclusiones y un anexo estadístico. 1. SOBRE LA POLÍTICA MONETARIA Y LOS CANALES DE TRANSMISIÓN Las acciones de la banca central pretenden influir en los precios y en las cantidades en el mercado de dinero (Díaz, 1997). En este marco, uno de los instrumentos más eficaces del banco central es la tasa de interés de corto plazo, con la cual se MÉXICO: TASAS DE INTERÉS Y POLÍTICA MONETARIA 135 puede incidir no sólo en otras tasas de interés de más largo plazo, sino también en el nivel de la oferta y la demanda agregada en la economía. La eficacia de la política monetaria estará dada por la sensibilidad de las tasas de largo plazo ante cambios en la de corto término. Es importante conocer la dirección y la magnitud de la trasmisión entre las tasas de interés para poder hablar de eficacia de la política monetaria, tanto en el mercado de dinero como en el de productos. Los canales de transmisión de la política monetaria han sido objeto de múltiples investigaciones y debates (Mishkin, 1995). De manera convencional, un banco central genera, mediante operaciones de mercado abierto, variaciones en la tasa nominal que, debido a rigideces más o menos profundas, se traducen en cambios de la tasa real en diferentes plazos. Esto último tiene efectos también en la demanda y posteriormente en el producto y los precios.1 Lo anterior sucede debido a que el aumento del valor del dinero encarece el financiamiento, reduce el consumo y la inversión, aumenta el ahorro financiero y reduce la presión sobre los precios. Cabe destacar que el mecanismo anterior supone tan sólo el intercambio directo de deudores y acreedores y no se considera explícitamente la presencia de intermediación financiera, que podría implicar que hay otros canales de transmisión, como el llamado canal del crédito (Bernanke, 1983). Este canal de transmisión de la política monetaria implica que se consideren, además del financiamiento directo, la existencia de financiamiento indirecto (bancario).2 Dentro de este canal, donde las imperfecciones del mercado desempeñan un papel fundamental, hay dos mecanismos que explican la relación entre la política monetaria y el financiamiento indirecto; éstos son: a) el balance de la empresa, y b) el préstamo bancario. El mecanismo que se refiere al balance de la empresa (Bernanke y Gertler, 1989; Cecchetti, 1995) se basa en la idea de que el valor de la empresa depende de sus flujos de efectivo y de sus activos y de cómo ambos se ven afectados por movimientos en las tasas de interés; un aumento de las mismas reduce el valor En general, las tasas de mediano y largo plazos dependen, entre otros factores, de la expectativa de las tasas de interés de corto plazo en el futuro. Los cambios en las tasas de interés de corto plazo realizadas por el banco central pueden repercutir en toda la curva de rendimientos de la estruct (...truncated)