ESTRUCTURA DE CAPITAL ÓPTIMA EN PRESENCIA DE COSTOS DE DIFICULTADES FINANCIERAS

INVESTIGACIÓN & DESARROLLO, No. 14, Vol. 1: 44 – 65 (2014) ISSN 2518 - 4431 ESTRUCTURA DE CAPITAL ÓPTIMA EN PRESENCIA DE COSTOS DE DIFICULTADES FINANCIERAS OPTIMAL CAPITAL STRUCTURE IN THE PRESENCE OF COSTS OF FINANCIAL DISTRESS Alejandro Vargas Sánchez Doctorado en Economía y Administración de Empresas Universidad Privada Boliviana (Recibido el 22 de noviembre 2013, aceptado para publicación el 28 de febrero) RESUMEN En el presente documento se presentan los conceptos relacionados con la estructura de capital desde una perspectiva de mercados financieros imperfectos. El objetivo principal es mostrar mediante un estudio de caso, cómo una empresa puede generar un impacto positivo en su valor de mercado a través de sus decisiones de endeudamiento. La exposición del trabajo se desarrolla a través de los planteamientos de Franco Modigliani y Merton Miller referidos a la estructura de capital, analizando cada uno sus supuestos, se realiza un recorrido sobre los principales trabajos de investigación en la materia que intentan explicar la importancia que tienen este tipo de decisiones cuando los mercados de capitales presentan imperfecciones, operan bajo asimetrías de información, existen costos de agencia y costos de quiebra. La aplicación fue orientada a la evaluación de una empresa industrial cuyas acciones no cotizan en un mercado bursátil. Los resultados encontrados permitieron comprobar que bajo la presencia de costos de dificultad financiera y mediante la aplicación de la Teoría Estática de Intercambio es posible determinar un nivel de apalancamiento financiero óptimo que permita maximizar el valor de la empresa. ABSTRACT This paper presents the theory of capital structure from the perspective of imperfect financial markets. The main objective is to show through a case study how financial decisions can have a positive impact on the market value of a company. The exhibition begins by focusing on the fundamental assumptions of the capital structure theory developed by Franco Modigliani and Merton Miller, and then the document analyzes the main researches in this area that explain the importance of such decisions when capital markets have imperfections, operate under asymmetric information, with agency costs and bankruptcy cost. The application is focused on the evaluation of a private industrial company; the results allow verify that in the presence of cost of financial distress and based in the Static Trade-off Theory it is possible to determine an optimal level of financial leverage that maximizes the value of a company. Palabras Clave: Estructura de Capital, Costos de Dificultades Financieras, Decisiones de Financiamiento, Asimetrías de Información, Teoría Estática de Intercambio. Keywords: Capital Structure, Cost of Financial Distress, Financial Decision, Asymmetric Information, Static Trade-off Theory. 1. INTRODUCCIÓN La decisión más importante que se realiza dentro de una empresa en la búsqueda de maximizar su valor suele ser la decisión sobre qué productos fabricar y/o que servicios ofrecer; sin embargo, la decisión sobre la forma de financiar las inversiones en aquellos activos que permitan ofrecer dichos productos y/o servicios (por ejemplo, en máquinas y equipos), es a menudo vista como una decisión de menor importancia, o secundaria. En este trabajo se pretende destacar la importancia que las decisiones de financiamiento pueden tener en el valor de una empresa, sin dejar de lado que los resultados esperados dependerán considerablemente de los supuestos que se plantean sobre los mercados de capitales y los agentes que operan en estos mercados. La estructura de capital de una empresa es la combinación de deuda y capital que una organización utiliza para financiar su negocio. El objetivo de la decisión sobre la estructura de capital es determinar el apalancamiento financiero que maximiza el valor de la empresa, reduciendo al mínimo el costo promedio ponderado del capital [44] viene dado por la media ponderada de los costos marginales de financiación para cada tipo de financiamiento utilizado (por ejemplo, bonos, acciones preferentes o acciones comunes). Existen diversos trabajos de investigación sobre esta temática cuyos resultados empíricos en muchos casos suelen ser contradictorios; por ejemplo Babenko [5] planteó un modelo para determinar la estructura de capital óptima, cuyos resultados muestran que los costos de dificultades financieras pueden disminuir el valor de una empresa entre un 8 a 9%, sin embargo, Hatfield [20] evaluó los efectos del apalancamiento sobre el valor de mercado de una empresa, demostrando que el nivel de endeudamiento no tiene un efecto directo sobre el valor de mercado de la misma. 44 UPB - INVESTIGACIÓN & DESARROLLO, No. 14, Vol. 1: 44 – 65 (2014) ESTRUCTURA DE CAPITAL ÓPTIMA… Bradley [7] en un trabajo sobre la existencia de una estructura de capital óptima, muestra que el resultado general es que la estructura óptima de capital de una empresa depende de la interacción entre la ventaja fiscal de la deuda respecto a diversos gastos relacionados con el apalancamiento. La conclusión principal del trabajo es el reconocimiento de que la existencia de una estructura de capital óptima es esencialmente una cuestión empírica que refleja la existencia o no de distintos costos relacionados con el apalancamiento y si éstos son económicamente importantes como para influir en los costos de endeudamiento de las empresas. En esa misma línea, Miao [33] presentó un modelo de equilibrio competitivo para la estructura de capital y la dinámica de la industria, el cual muestra que la estructura de capital refleja la elección de equilibrio entre los beneficios fiscales de la deuda, respecto a los costos de quiebra asociados y los costos de agencia. Fernández [15] en una publicación sobre la estructura de capital óptima realizó un análisis para una empresa que opera en la industria aérea, precisamente siguiendo el mismo enfoque, en el presente trabajo se aborda esta problemática desde la perspectiva de un estudio de caso real. El propósito del documento es aplicar una metodología que permita la estimación de la estructura de capital óptima para una empresa utilizando la información contenida en sus estados financieros más un conjunto de supuestos necesarios para realizar las proyecciones financieras y la valoración económica; se espera que esta metodología también pueda ser utilizada en otros casos para la evaluación de las decisiones de financiamiento. En ese contexto, en el presente estudio se busca profundizar la investigación sobre esta temática, para lo cual se analiza la estructura de capital de una empresa boliviana que opera en la industria del cemento con la particularidad de que sus acciones no son negociadas en bolsa, es decir, para el caso de una empresa privada (que no cuenta con una cotización de mercado de sus acciones1 ). Para presentar los resultados la exposición es abordada en cinco partes: en la primera parte del documento se exp (...truncated)